“特朗普交易”熱情過(guò)后，近期美國(guó)就業(yè)等數(shù)據(jù)略遜于預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，美元指數(shù)自高位回落。中國(guó)一攬子增量政策相繼落實(shí)落地，政治局會(huì)議給市場(chǎng)進(jìn)一步注入信心，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)邊際改善。歲末年初，在跨境資金流入穩(wěn)步增加，外匯供求均衡，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好等因素共同作用下，預(yù)計(jì)人民幣匯率將保持雙向波動(dòng)、穩(wěn)中有升的格局。

　　一、特朗普經(jīng)濟(jì)政策存在內(nèi)在矛盾

　　第二屆任期中，特朗普政府將面臨更加復(fù)雜的內(nèi)外部形勢(shì)和矛盾。財(cái)政政策方面，大規(guī)模減稅計(jì)劃將減少財(cái)政收入，若還要降低預(yù)算赤字率，則需削減財(cái)政支出，推行緊縮政策，過(guò)往幾年美國(guó)財(cái)政赤字實(shí)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最大推手，財(cái)政緊縮或增加美國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。

　　匯率方面，特朗普似乎希望兼得強(qiáng)美元與弱美元的好處，對(duì)美元態(tài)度反復(fù)不定。但強(qiáng)勢(shì)美元意味著削減貿(mào)易赤字難度更大，關(guān)稅或被匯率因素抵消，而弱勢(shì)美元雖然有利于美國(guó)制造業(yè)和出口，但在目前環(huán)境下易引發(fā)美元貶值的自我強(qiáng)化循環(huán)，不利于美元全球主導(dǎo)地位。因此，近期外匯市場(chǎng)更可能在強(qiáng)弱美元間反復(fù)搖擺，較難形成單邊趨勢(shì)。

　　二、市場(chǎng)選擇性忽視美元“內(nèi)貶外升”問(wèn)題

　　過(guò)去三年，美國(guó)通脹高企，美元國(guó)內(nèi)購(gòu)買力快速縮水，但國(guó)際外匯市場(chǎng)中美元對(duì)主要貨幣則均保持了強(qiáng)勢(shì)。美元匯率“內(nèi)貶外升”，名義匯率愈發(fā)偏離購(gòu)買力平價(jià)水平，直接原因是跨境資本流動(dòng)對(duì)名義匯率的影響加深，深層原因是實(shí)體經(jīng)濟(jì)中美國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下滑、消費(fèi)過(guò)熱。歷史經(jīng)驗(yàn)看，美國(guó)匯率的內(nèi)外部差異短期內(nèi)依托于高關(guān)稅等政策，長(zhǎng)期看，關(guān)稅也會(huì)損傷美國(guó)大型跨國(guó)企業(yè)自身的商業(yè)利益，企業(yè)存在較充分的出海布局繞行關(guān)稅動(dòng)力，最終導(dǎo)致名義匯率向真實(shí)購(gòu)買力水平回歸。

　　三、全球美元多頭頭寸或較為擁擠

　　過(guò)去三年，全球投資者增持美元等高息資產(chǎn)獲取收益，商業(yè)金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)甚至居民均不同程度參與貨幣利差交易。有市場(chǎng)分析指出，全球貨幣利差交易規(guī)�；蛟跀�(shù)萬(wàn)億美元以上，其中僅日元利差交易規(guī)模就超過(guò)1萬(wàn)億美元，利差交易已擴(kuò)展到金融市場(chǎng)的每一個(gè)角落。利差交易背后的同質(zhì)化交易策略不斷壓縮套息空間，降低了波動(dòng)率，同時(shí)，其特有的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也在深刻的影響全球金融市場(chǎng)環(huán)境。一旦出現(xiàn)瓦解，可能在短時(shí)間內(nèi)造成流動(dòng)性急劇收縮，造成崩盤(pán)，并倒逼美聯(lián)儲(chǔ)等貨幣當(dāng)局通過(guò)激進(jìn)寬松進(jìn)行“救市”，客觀上會(huì)推動(dòng)美元走弱。

　　四、支持性貨幣政策發(fā)揮效果，助力中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有升

　　9月以來(lái)，人民銀行不斷加大貨幣政策調(diào)控強(qiáng)度，為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)和高質(zhì)量發(fā)展創(chuàng)造良好的貨幣金融環(huán)境。12月9日政治局會(huì)議，專門(mén)指出明年將實(shí)施適度寬松的貨幣政策，向市場(chǎng)傳遞了明確的支持經(jīng)濟(jì)信號(hào)。一系列支持性貨幣政策持續(xù)發(fā)揮明顯效果，帶動(dòng)需求平穩(wěn)增長(zhǎng)，就業(yè)物價(jià)穩(wěn)定，資本市場(chǎng)顯著回暖。預(yù)計(jì)2025年居民部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表將進(jìn)一步改善，購(gòu)買力增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)基本面對(duì)我國(guó)外匯市場(chǎng)的支撐將更為堅(jiān)實(shí)。

　　五、警惕2025年出現(xiàn)“黑天鵝”事件，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)對(duì)

　　2023、2024年外匯市場(chǎng)以“低波動(dòng)”為主基調(diào)，2025年或是市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生變化的一年。除特朗普政府注入的不確定性外，美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)程，歐洲經(jīng)濟(jì)的低迷前景，俄烏沖突的變化都可能對(duì)市場(chǎng)造成重要沖擊。特別是當(dāng)前市場(chǎng)參與者普遍習(xí)慣于平穩(wěn)的市場(chǎng)環(huán)境，金融機(jī)構(gòu)的短視行為抬頭，對(duì)市場(chǎng)快速波動(dòng)的警惕性略顯不足，一旦出現(xiàn)息差交易瓦解等情景，短時(shí)間內(nèi)或造成部分參與者大額虧損。類似情景在今年7-9月的日元市場(chǎng)已有過(guò)預(yù)演，彼時(shí)日元在不到一個(gè)月時(shí)間內(nèi)快速升值15%。在充滿不確定性的2025年，能夠有效管理外匯敞口，不過(guò)度承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)，平穩(wěn)度過(guò)市場(chǎng)各類“黑天鵝”事件沖擊，對(duì)于外貿(mào)企業(yè)將顯得尤為重要。

　　(中國(guó)銀行全球金融市場(chǎng)研究中心)